中信明明：强汇率与高利差的组合将如何演变？

　　近期人民币汇率走势持续受到市场关注，从汇率的角度来看当前我国处于强汇率的环境当中。而从利率情况来看，中美利差自今年3月以来持续位于高位水平。二者结合，实际上目前我国采取的是一种强汇率和高利差的政策组合。那么当前实行强汇率加高利差的基础什么？未来又有哪些因素需要考虑？这种政策组合又可能会如何演变呢？本文将针对以上问题给出我们的答案。

　　强汇率和高利差的组合：从当前我国的汇率情况来看，5月底以来人民币汇率持续走强，目前美元指数跌势有所企稳，而人民币仍旧表现强势，美元兑人民币即期汇率上周一举突破6.8。从中美利差的角度来看，3月初美债收益率大幅下行，中美利差快速走扩。随着中美货币政策的分化以及国内基本面的企稳，4月份10年期国债收益率开始出现上行，中美利差进一步缓慢拉开。从利率与汇率的政策组合角度来看，当前我国采取的是强汇率与高利差的政策搭配。人民币汇率相较5月底大幅升值，而与此同时中美利差仍旧维持高位。

　　当前政策组合的基础是什么：对于人民币持续升值，我们认为4月份开始我国出口增速由负转正实现正增长，疫情后出口表现较好是当前实行强汇率的一个基础，在出口较强的情况下，我国对于汇率走强可能带来出口影响的接受能力也有所增强。我国正处于中美第一阶段贸易协议的履约期也是强汇率的一个基础，受到疫情等因素的影响，中美第一阶段贸易协议的执行遭受了较大困难，在出口表现较好的背景下，人民币汇率的走强在一定程度上有利于贸易协议的继续推动。高利差与强汇率政策组合的另一个基础在于国家推进更高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘的要求，通过高利差与强汇率保证资本的净流入，提升人民币资产的吸引力，提高境外资金配置中国债券资产的意愿。

　　未来值得考虑的两点因素：对于未来可能对当前强汇率加高利差政策组合产生影响的因素，我们认为两点因素值得考虑。首先，在美国大选临近以及近期欧洲出现疫情二次爆发迹象的背景下，我国出口强势表现有可能会出现一定的波动。其次，在强汇率加高利差的组合下境外资本持续流入，但在资本流入加大的同时，也存在加剧国内资本泡沫压力的可能。

　　债市策略：对于目前我国采取的强汇率和高利差政策组合，我们认为我国当前出口的强势表现、中美第一阶段贸易协议正处于履约阶段以及国家稳住外贸外资基本盘的要求都是强汇率加高利差组合的基础。对于未来而言我们认为有两点因素值得考虑，一方面是美国大选临近和近期欧元区疫情有可能会导致出口出现一定的波动，另一方面当前境外资本流入加大的同时，也存在加剧国内资本泡沫压力的可能。综合来看，如果后续以上两个因素出现变化，当前强汇率加高利差的政策组合或将出现一定的演变，从而走向利差适当压缩和人民币强劲势头弱化的政策组合，那么对于国债而言，10年期国债收益率或有望重回2.8%-3.0%。